行业巨头抢滩 科创板高估值或加速分化

本报记者/易妍君/广州报道

科创板运行一年有余，“集结”了150家企业，合计首发募资金额超过2300亿元。

今年7月以来，京东数科、蚂蚁集团等巨头相继宣布拟登陆科创板，令投资者期待不已。科创板的设立，无疑为（上市前）尚未盈利却具有较高成长空间的科技创新型企业拓宽了融资渠道。

从上市公司数量和市值占比看，电子、计算机、医药生物行业在科创板居于前列。

与此同时，万得数据显示，截至8月12日，科创板150家企业的估值（PE-TTM，滚动市盈率）平均数为94.38倍，其中，估值超过100倍的公司有63家。若以传统估值方式考量，科创板目前估值水平整体偏高。

多位市场人士在接受《中国经营报》记者采访时表示，针对不同生长阶段的企业，应当采用相适应的估值方法。在优质赛道中，基本面长期表现良好且成长性高的新兴成长类公司将获得资金青睐。

同时也要警惕板块估值分化的风险。“未来科创板或将上市个别科创巨头公司，其溢出效应或将使得小公司估值泡沫回归；而市场容量变大，标的增多，也将使得科创板公司及估值加速分化。”易方达指数投资部基金经理成曦分析。

业绩增速支撑估值高企

自2019年7月22日正式开板交易以来，科创板在扶持新一代技术产业、生物产业、高端装备制造产业方面发挥了重要作用。

部分科创板企业虽然处于初创期，但上市后不久，股价就翻了几倍，尤其是半导体及半导体生产设备行业的公司受到了各路资金追捧。

根据Wind统计数据，截至8月12日，市值排名前十的科创板企业，有5家为半导体行业企业；中芯国际(75.550, 0.37, 0.49%)-U（688981.SH）、金山办公(369.990, 3.67, 1.00%)（688111.SH）、沪硅产业(49.890, 0.91, 1.86%)-U（688126.SH）、中微公司(207.100, -3.55, -1.69%)（688012.SH）的市值均超过1000亿元，还有69家公司的市值在百亿元以上。

截至8月12日，科创板150家企业的估值平均数为94.38倍，中位数为86.68倍；123家企业的估值超过50倍，其中，估值超过100倍的企业有63家，超过200倍的企业有18家。而创业板833家企业的估值平均数为64.19倍，中位数为49.22倍。

如果按照传统估值方式来计算，科创板目前的估值已处于较高水平。不过，机构普遍认为，传统绝对估值法与科创板企业的高成长性并不匹配。

在华夏基金数量投资部高级副总裁荣膺看来，对于科技股而言，不能简单地用PE来判断当前科技股估值。对于萌芽期、成长期、稳定成熟期的企业，应该采用不同的估值指标，有针对性地去看PS（市销率估值法）、PEG（市盈率相对盈利增长比率）、DCF（现金流贴现估值法）等指标，引用长期的现金流折现的方法来进行估值，多维度思考才能大浪淘金，挖掘到真正的价值龙头股。

成曦分析，一般情况下，市场会对企业增长的两个维度予以溢价，即高增速和稳增长。目前，大部分科创板的估值溢价集中在高增速维度，因而，需要动态地去看业绩增速，并按照2~3年的动态增速去调整。他强调，部分头部科创板在上市时已经是行业龙头，这类企业不仅有高增速，还具备稳增长特性，估值也可以享受溢价。

成曦还分析，科创板估值的关键点在于：不同性质的行业关注点迥异，应使用不同的估值框架。影响科创板企业未来盈利的核心因素包括企业的核心技术水平、研发团队和管理团队，投资应重点分析企业所在的赛道和核心竞争力，适当降低对利润及估值评估权重。

玄甲金融CEO林佳义则指出，科创板估值较高是特殊历史背景下的短期金融现象，一方面是政策支持带来的事件驱动，另一方面是信贷窗口洞开，流动性泛滥进而大幅提升资产估值。

浩坤昇发董事长张门发认为，部分科创板企业是各个行业的先进企业代表，市场给予一定的估值溢价是正常的。他举例说，特斯拉也刚刚盈利，市值已达到几千亿美元。“A股中的科创板企业，完全可以和美股对标，估值也可以参照，但不能简单地只看市盈率。”

另外，从支撑估值的基本面看，科创板企业的业绩增速具有一定的比较优势。

据国信证券(13.810, 0.21, 1.54%)经济研究所数据，截至8月8日，最新145家科创板上市公司2018年归母净利润为159.7亿元，2019年归母净利润为201.9亿元，累计增幅为26.5%，远远高于全部A股和主板、中小板等板块利润增速。

估值泡沫或回归

7月22日前后，科创板迎来解禁高峰，解禁压力下，部分公司的股价有所回调。但从中长期看，或有更多增量资金涌入科创板，存量资金也将继续加码。

科创板基金方面，7月以来，已成立了6只科创板基金和3只科技创新基金，合计发行规模近170亿元，而新基金有6个月的建仓期；同时，还有包括科创50ETF在内的44只科创板基金（包括科创主题）正在等待批复。

至于存量基金，Wind统计数据显示，今年一季度，公募基金对科创板的持股规模、配置比例均有所提升，总体依旧处于低配水平。截至一季度末，公募基金的科创板持股规模增至94.54亿元，配置比例提升至0.69%，但同期A股市场科创板市值占比已提升至1.83%。

在业内人士看来，目前科创板的估值方法、投资策略正在逐渐成熟，未来公募基金增配头部公司的潜力值得期待。

另外，科创板目前的高估值可能面临分化风险。成曦指出，未来科创板或将上市个别科创巨头公司，其溢出效应或将使得小公司估值泡沫回归；而市场容量变大，标的增多，也将使得科创板公司及估值加速分化。

林佳义认为，市场过高预期了企业未来持续高增长，这是非常不现实的，过去200年的证券市场证明了，从来没有一次能兑现这种预期。比如美股1999年的互联网、科技股泡沫，当年场景类似当下科创板，后来大部分企业都破产了，没有破产的企业经过20年发展，目前股价相比高位，还处于腰斩甚至膝盖斩状态。仅有极少数企业依靠内生及并购走了出来。“所以，均值回归是投资界的万有引力，是最基础的常识，不可违背。”他强调。

私募排排网未来星基金经理胡泊指出，未来蚂蚁集团、京东数科都有可能在科创板上市，随着科创板整体上市公司家数的增加，稀缺性下降之后，其整体估值也可能会出现一定的调整，我们还是看好科创板中真正科技股的长期投资价值。

当然，行业巨头进入科创板被看作是利好信号。轩铎资管总经理肖默指出，“就像开饭店一样，如果一条街就一家，其生意可能好也可能坏；但是一条街都是饭店，那么多数饭店的买卖肯定好，要不也开不起来。简单讲就是不怕扎堆，而是怕没有人气。”

业绩潜力带来投资价值

在估值较高前提下，如何把握科创板的投资机会？

荣膺表示，科创板相对于主板市场实现超额收益，取决的并非是估值高低，而是科创板公司相对主板公司更高的业绩增速，这才是成长股定价的核心逻辑。

成曦分析，要重点关注业绩潜力，产品研发力度对应着市值空间。另外，研究与市场的对接效率也是关键因素。他建议，对于科创板的投资，重点仍是通过基本面的挖掘来提升胜率，而通过指数化投资是个人投资者简单实用的科创板投资方法。

林佳义分析，我们主要是自下而上专注基本面研究，只关注企业基本面及估值匹配度等，其中特别关注企业的四个维度：首先，现金充沛，需要企业账面现金充沛，自由现金流持续增长，净资产负债率低；其次，高安全边际，足够低的估值。

另外，资产质量高，比如，管理层优秀、真诚、能干，有稳定增长的商业模式，足够高且可持续的ROE水平；最后，行业空间巨大，处于非常有利的竞争格局。

肖默向记者分析，对于科创板来讲，估值首先要做同行业对比，看看这个行业以往整体的业绩表现；其次，再看个股处于什么阶段，比如企业的四个阶段，起步期、成长期、成熟期和衰退期。

如果想要有较大的收益，最好投资在成长期。因为起步期很可能夭折，而成熟期就是所谓白马股，业绩已经锁定，只有成长期业绩才能超预期爆发。

值得一提的是，科创50指数目前的估值水平低于科创板整体估值。机构认为，科创50具备估值优势。

截至8月7日，科创50的估值为87.01倍，科创板整体为107.57倍，创50为99.5倍。数据显示，科创50指数历史收益率与同期创业板指接近，但波动率较创业板指更突出。

“科创50指数是科创板特色定位的集中体现，而已实现规模化盈利的公司在后期快速增长的概率较高。同时，科创50指数成分股在科创板的占比为30%，但利润占比高达68%，是整个板块的利润核心。”成曦表示。

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