给予中环股份买入评级，目标价位54.0元

中环股份(002129)

公司发布 2021 年中报业绩预告： 2021 年上半年预计实现营业收入170-180 亿元，同比增长 96.66%-108.23%；实现归母净利润 14-15.5 亿元，同比增长 160.06%-187.93%，其中 Q2 预计实现净利润 8.58-10.09亿元，同比增长 200%-253%，环比增长 58%-86%，整体业绩大超预期。

业绩高增主要源于产销规模和生产效率提升、产品结构改善。 1） 光伏业务板块，公司 210 产品快速实现规模提升和产品结构转型，截至21H1 光伏材料产能较上年末提升 55%至 70GW，产销规模同比提升110%； 上半年单位产品硅料消耗率同比下降近 2%，硅片 A 品率大幅提升，改善单位产品毛利率； 依靠长期构建的良好供应链合作关系，在硅料高涨背景下较好地保障了产销规模提升。 2） 半导体业务板块，21H1 半导体产销规模同比提升 63%，产品结构进一步完善；位于天津市、江苏宜兴市的新增投资项目顺利开展，为业务加速发展奠定了基础。 3） 现代制造业转型方面， 工业 4.0 生产方式的应用使得人均劳动生产率、产品质量和一致性持续提升、原材辅料消耗改善，工厂运营成本下降。

光伏&半导体产能加速释放， 业绩有望持续高增。 光伏业务方面， 参考公司年报，考虑到宁夏银川年产能 50GW 的 210mm 硅片项目以及有望在 2021 年全面达产内蒙五期项目，公司 2021 年末产能有望达到85GW， 2023 年产能有望超 135GW。 与此同时，随着大尺寸硅片产能爬坡， 产品良率有望进一步上升、成本有望进一步下降； 大尺寸硅片兼具溢价+降本，其出货占比的提升将助推公司硅片盈利能力边际提升。 半导体业务方面， 目前公司半导体晶圆新增产能来自宜兴基地，规划了 75 万片/月的 8 英寸抛光片和 60 万片/月（一期 15 万片/月+二期 45 万片/月）的 12 英寸抛光片生产线， 从公司非公开发行文件中规划的项目建设进度看， 预计将于 2021-2023 年集中释放。未来几年8&12 英寸先进产能有望持续提升，公司半导体材料产能结构有望得到持续优化。

混改+激励落地， 实现了从战略加速到机制完善的闭环。 2020 年 9月公司发布公告称控股股东中环集团完成混合所有制改革， TCL 科技成为公司间接控股股东，公司实际控制人由天津市人民政府国有资产监督管理委员会变更为无实际控制人。2021 年 6 月 20 日公司发布了混改后第一次股权激励方案，主要包括期权激励计划和员工持股计划；激励对象包括在公司及子公司任职的董事及高级管理人员、核心业务（技术）人员等 34 人；员工持股计划参与员工总人数不超过 815 人，其中董事、监事、高级管理人员 11 人，其他员工不超过 804 人。 我们认为混改后公司有望逐步优化管理体系，在投融资、期间费用等方面迎来边际改善；而本轮激励方案既有望充分调动员工的积极性和创造性， 又有望进一步完善公司治理结构，健全公司长期、有效的激励约束机制，确保公司长期、稳定、健康发展。

新疆协鑫预计将大幅贡献投资收益。 2017 年，公司与保利协鑫合作设立新疆协鑫， 当前公司直接持股比例为 27%。 考虑到新疆协鑫硅料年化产能约 6 万吨， 预计今年硅料价格水平将对应单吨净利约 5.5 万元，权益法下全年或将贡献投资收益约 9 亿元。

投资建议： 维持买入-A 的投资评级，目标价 54.00 元。我们预计公司 2021 年-2023 年营收分别为 395.64、 474.41 和 550.91 亿元；归母净利分别为 30.04、 36.29 和 43.89 亿元。考虑到公司未来大尺寸硅片产能持续释放带来的高成长性，维持买入-A 的投资评级， 6 个月目标价 54.00 元。

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